市值低估？利润超越大热门股，这家保险巨头你了解多少？

大家好，今天咱们聊聊一家被市场低估的公司——MNRB。前几个月我们聊过Dagafu，当时它的市值是27亿，年利润大约3.7亿。而今天要说的MNRB，年利润高达3.9亿，盈利能力比Dagafu更强，但市值却只有16亿，足足少了10个亿，本益比更是只有Dagafu的一半，仅为3.4倍！

这不禁让人好奇，MNRB是否更具投资价值？今天就带大家深入了解一下这家公司。

MNRB：一家历史悠久的保险巨头

MNRB的历史相当悠久，早在1972年就已成立。成立的初衷是，为了避免马来西亚的保单资金流向外国大型保险公司，所以由国家出资成立了这家再保险公司，让资金留在马来西亚，因此，MNRB从诞生之初就带有一点垄断地位。

MNRB至今已有53年的历史，最新财年盈利额高达38亿，体量相当可观。更难得的是，无论从历史、盈利额还是国营背景来看，MNRB的结构都非常干净整洁，这在市场上是相当罕见的。那么，它是如何以如此简单的结构，实现稳定增长和38亿盈利的呢？答案就在于其具有垄断性的商业模式，使其业务相对稳定。

MNRB的三大业务板块

MNRB主要有三大业务：

1. Malaysia Reinsurance Berhad (马来西亚再保险)：这是MNRB的核心业务，年报显示，MNRB的再保险业务是东南亚最大的业者（按资产规模计），占据集团75%以上的利润。
2. Takaful Ikhlas Family (伊克拉斯家庭伊斯兰保险)：保险业务之一，但市场竞争激烈，增长相对有限。
3. Takaful Ikhlas General (伊克拉斯普通伊斯兰保险)：保险业务之一，表现相对较好。

我们先简单了解一下占比不大的后两个业务。

MNRB旗下的Takaful Ikhlas General，秉承其B2B的经营理念，与Honda、Shopee和Lazada建立了新的合作关系，从而获得了较为稳定的生意和增长。年报显示，Takaful Ikhlas General收入增长8.7%，达到8.171亿，净利润为6080万，ROE高达17.2%，是一项赚钱的业务。

而Takaful Ikhlas Family占比相对较小，面临来自Medbank的Etiqa、以及其他上市伊斯兰保险公司的激烈竞争，因此增长有限。但管理层也重新定价、调整战略，推动上一财政年的税后利润增长61.1%，达到1250万。

虽然这两个业务占比不大，但都处于盈利状态。重点还是要关注占比最大的再保险业务。

什么是再保险？

如果你是第一次听说MNRB，可能对再保险业务感到陌生。简单来说，我们平时接触到的Great Eastern、AIA，或者上市的伊斯兰保险公司和LPI，都是保险公司，它们向消费者提供保单，赚取差价，承担风险。而保险公司为了分摊风险，会将一部分保单卖给再保险公司。

举个例子，一家保险公司在槟城的某个工业园有100座工厂的火险保单。为了避免整个工业园同时发生火灾带来的巨大损失，它会将一部分保单卖给再保险公司，将一部分利润让给再保险公司。如果真的发生火灾，再保险公司就要赔钱给保险公司。通过这种方式，大家共同分摊风险。

MNRB就是做再保险生意的。在马来西亚，MNRB没有同行。放眼全球，有三大再保险巨头，分别是瑞士再保险公司、慕尼黑再保险公司和汉诺威再保险公司，分别位于瑞士和德国。股神巴菲特也在美国经营类似的生意，因为这项业务的现金流非常好，可以用来做投资。这些巨头的特点是做全球生意，而不是依靠国家保护做本土生意。

这些公司的强大之处在于其雄厚的资本、大量的数据分析以及宏观调研报告。因为它们必须对整个市场，甚至自然灾害有更深入的了解，才能以合理的价格开展再保险业务。

但无论如何，由于再保险公司是为了分摊保险公司的风险，所以每次发生重大危机时，再大的再保险公司也会受到巨大的盈利影响。例如，瑞士再保险公司在危机发生时，股价也会出现下滑。因此，再保险公司的周期性会更强。

再保险公司的周期性

再保险公司的毛利或营业额受三大因素影响：

• 价格（保费率）
• 承保条件
• 市场容量

这三个因素一直在变化，由供需双方决定价格，因此再保险公司具有周期性。与普通保险公司相比，其周期性更强。

如果发生金融危机、日本大地震或新冠疫情等事件，再保险公司需要支付的金额会非常高，导致股价下滑。而行情稳定时，灾害较少，它们就会比较舒服，盈利也会比较好，就像这两年。

但另一方面，再保险公司也面临风险。当行情一直稳定时，保险公司可能会压低价格，或者吸引新的玩家加入，从而带来经营风险。

MNRB在马来西亚的优势

MNRB最大的优势在于其股权规模增长迅速。以2008年、2013年、2016年和2025财年为例，在各个时间节点上，股价都有涨到2块或跌到2块以下的情况。但你会发现，这四个时间节点的股权规模非常不同。从2008年的8.193亿增长到最新季报的36.01亿！

之所以能增长这么多，是因为MNRB在过去几十年里都不派息。从2019年的2020财年才开始连续派息5年。以前不派息，意味着有很高的留存收益，加上2018年进行的附加股发行，使得其资产规模迅速增长。

2018年，MNRB股价较低，当时的投资者肯定不高兴。以前一直赚钱不派息，现在还要拿更多的钱？这也导致了当时股价较大幅度的下滑。当时政府认为MNRB的整个资产不够雄厚，哪怕每天都赚钱，也没有派股息，但还是害怕会有危机发生。因为MNRB要保护所有马来西亚的保险生意，如果没有和外国的大型再保险公司绑定，如果MNRB有问题，马来西亚的金融会受到很大的影响。所以当时以PNB为首，进行了大约4到5亿马币的附加股发行，以增加其资产规模。

此后，MNRB渐入佳境，股权增长非常迅速。即使股价回到2块钱，也与过去几次2块钱的情况有所不同，因为它的体量已经大了很多。

MNRB的第二个优势是股息逐渐步入正轨。作为一家保险公司，派息低甚至不派息，很难吸引投资者。随着这几年股权逐渐增长，公司盈利也有稳定提升，MNRB也连续5年派息，甚至在2024财年第一次派到1毛钱。目前其股息率有5%，算是一个稍微不错的水平。

MNRB的风险

MNRB也面临一些风险：

1. 业务的地域局限性：目前其再保险，甚至保险业务，主要依赖本土贡献，这也得益于其垄断地位。集团也意识到这个问题，并在年报中提到，必须逐步扩张到中东和北非市场，以及东南亚市场。但无论进入哪个市场，MNRB都将失去垄断地位。

   所以，MNRB出了国还有竞争力吗？如果有，以现在的估值肯定值得买。如果没有，那么它还是只能留在本土，估值会受到很大影响。因为无论是起家方式，还是现在的股权规模，MNRB都比不过很多欧洲大型保险企业。

2. 周期性质较强：MNRB的估值不会太高。虽然MNRB赚的钱比Dagafu还多，但市值却少了10个亿，主要原因就是其估值相对不稳定。

   这就好比之前的Armada，毛利很好赚，但为什么一些大型的石油服务商，比如Petronas、Excel Mobile或萧氏，不自己持有船只来赚钱呢？主要目的还是风险转移。如果油价低，握着几十亿美金的船，折旧会拖垮公司。所以它们会选择租船，油价好就租，大家一起赚钱；油价不好就不租，减少损失。而船的折旧和贷款利息就必须由Armada承担。所以Armada的估值一直很低，主要是因为其风险偏高。

   MNRB也面临同样的问题。它必须打破大家对其周期性质的刻板印象，才能获得更高的估值。比如，今年第一个季度的业绩就相当不错，营业额和毛利都有提升。如果未来几年它都能展现出4亿左右，甚至更高的盈利，那么它就会迎来自己的上升通道。

总结

MNRB的关注点在于：

1. 市场给予的估值不高：即使现在股价已经达到2块钱，也维持了很长时间，但本益比也就3点多倍。
2. 保险业务属于金融类生意：投资风险不会太高。如果未来再次遇到危机，股价跌回1块左右，反而会是一个更好的印象，因为整个公司的股权非常稳健。
3. 长期而言要看业绩和股息的增长：如果业绩和股息没有增长，估值两三倍也是合理的，因为看不到增长性。
4. 基本面：MNRB脱离马来西亚政府的保护伞后是否有竞争力？如果没有，那么它的生意还只能在马来西亚做。如果它有竞争力，能够去到东南亚、中东、北非市场，打出一片江山，那么它的估值可能会非常有吸引力，因为马来西亚在伊斯兰金融方面具有领先地位，MNRB也是其中一个重要环节。